11月19日晚间，小米集团向市场交出了其上市以后的第二份成绩单。在最关键的营收和净利润指标方面，小米的表现还算令人满意。根据财报，小米2018年第三季度营收508．4亿元，同比增长49．1％；经调整利润28．9亿元，同比增长17．3％。

按具体的业务划分，小米的业务主要包括智能手机、IoT与生活消费产品和互联网服务。

其中，智能手机的营收同比增36％至349．8亿元，占总营收的68．8％，仍是小米总营收占比最高的业务；其次是IoT与生活消费产品，这部分营收同比增89．8％至108．05亿元，占总营收的21．3％；互联网服务营收则同比增长85％至47．29亿元，为总营收的9．3％。

单从本次小米披露的财报数据来看，其第三季度的业绩还算不错。但仔细推敲后不难发现，在这份看似亮眼的财报背后，还藏着四大隐忧。

印度成小米国际化根据地，但老大地位不稳固

近年来，随着国内智能手机的逐步饱和，国内手机厂商纷纷将目光投向海外。而在印度手机市场超越美国、成为全球仅次于中国的第二大智能手机市场，且其智能手机渗透率不足中国一半时，印度俨然成了国内外众多手机厂商看中的“宝地”。此后，浩浩荡荡挤入这块“宝地”的大军中，便有小米的身影。

众所周知，自从小米进入印度手机市场后，便从先入者口中夺食，并迅速拿下相对较高的市场份额。第一手机界研究院院长孙燕飚表示，小米之所以能迅速在印度市场站稳脚跟，依靠的是性价比高、品质相对不错的红米手机，这迎合了当地用户以低价追求更高品质手机的需求。

如今看来，印度可以说是小米的国际化根据地。至少在最近几年，小米都非常愿意在公开场合将其在印度市场的战绩拿出来炫耀一番，以此标榜自己的国际化进程。

譬如，在渠道方面加大投入。小米作为互联网手机，早期一直重视线上渠道投入，两年来在国内通过小米之家旗舰店弥补服务不足的短板。而这一模式也被用在印度市场。

据彭博报道，11月20日晚间，小米集团在声明中表示，小米计划到2019年底开设5000多家门店，拓展农村线下销售。门店的平均面积为300平方英尺，部分位于偏远地区。门店将在印度农村创造超1．5万个就业机会。

在门店租赁费用和人力成本提升的情况下，线下渠道扩张导致了利润空间进步一步降低，这将带来一定的利润风险。

毫不意外的是，在本次发布的财报中，小米又着重突出了自己在印度市场的成绩，称“第三季度小米继续保持印度市场份额第一，达30％，比第二名高出7％。截至2018年第三季度，小米已经连续四个季度保持印度市场手机出货量第一的地位。”

然而，从公开数据来看，小米“在印度连续四个季度保持出货量第一”的说法似乎并不成立。

今年7月24日，市场调研公司Counterpoint发布了2018年第二季度印度智能手机市场报告。从这项报告公布的数据来看，比较引人注目的是三星再次强势崛起，以29％的市场份额力压小米，夺得印度手机市场份额第一的宝座；小米则以微弱的差距排在第二，市场份额为28％。

据悉，三星第二季度之所以能够在销量上超越小米，主要是因为其 Galaxy J6、J2（2018）、J4 系列机型的表现比较突出，当季销量加起来占据了三星超过一半的智能手机销量。

尽管小米第二季度的市场份额与三星的差距微乎其微，但这从侧面说明，小米在其国际化根据地市场的老大地位并不稳固。此外，小米在印度市场还面临来自OV、荣耀等品牌带来的竞争压力，其第一宝座的位置还有待进一步巩固。

中高端市场刚刚发力，并不占优势

作为小米最核心的业务，智能手机产品总能给小米总营收做出最大的贡献。具体到2018年第三季度，小米智能手机的营收达349．8亿元，同比增长36％，占总营收近七成。

手机销量方面，小米第三季度智能手机销量达3330万部，在全球手机销量下滑的环境下同比增长了20．4％，不过增速较上一季有所下滑；累计销量上，截至2018年10月26日，小米的智能手机出货量已超过1亿部。

在财报发出后，雷军通过微博发声，称小米“站稳高端市场”。但从平均售价来看，这一说法似乎也很难站得住脚。

2018年第三季度，小米手机的平均售价为1052元，上季度这一数字为952．3元，而2017年第三季度为930．7元。尽管第三季度小米手机售价同比及环比均有所提升，但依然处于低价之列。

作为对比，今年华为、OPPO、vivo等主流厂商推出的旗舰产品平均售价在3000元以上，华为Mate 20 Pro、OPPO Find X、vivo NEX的均价甚至超过了4000元，远超小米售价。

对此，小米CFO周受资在电话会议上解释称，小米定义的“高端手机”指的是价格在2000元以上的手机，以小米MIX系列、小米8、印度POCO（小米在印度推出的高端手机品牌）为代表。但这并没有得到业内人士普遍认同。一位不愿具名的TMT行业观察人士表示，在智能手机行业，各个企业对自家产品所谓的中高低定位都不一样。但按照通常理解，定价2000元以上的手机还是很难被看作为高端手机。

“目前来看，小米还是偏中低端，这点毋庸置疑。”孙燕飚也对记者表示，小米在中高端市场刚开始发力，现在已取得一定成果，但在欧美市场并不占优势，还需继续发力。

转型互联网公司进展缓慢

最近，外界对于小米究竟属于硬件公司还是互联网公司存在较大争议。虽然以智能手机为主的硬件收入依然占据小米总营收的大头，但雷军对外喊出的口号表明，小米正极力披上“互联网公司”的外衣。

从财报数据来看，不管是过去还是现在，小米的营收支柱始终是以手机为核心的硬件业务。如前所述，2018年第三季度，小米营收出现增长的主要动力来自于智能手机销量及平均售价增长，这块业务贡献了近七成的营收。

其次，小米营收的第二大块为IoT与生活消费产品，2018年第三季度贡献了21．3％的营收。而互联网服务只在总营收中占据不到10％的比例。

横向比较之后，再看小米互联网服务本身的发展轨迹。2018年第二季度，小米的互联网服务是唯一一块增速低于整体的业务。到了2018年第三季度，小米互联网服务开始有了些起色。

数据显示，小米第三季度的互联网服务收入为47亿元，同比大幅增长85．5％，在总营收中占比仅为9．3％；第三季度MIUI月活跃用户达2．24亿人，同比增长43．4％。同时，第三季度每用户平均收入（ARPU）21．1元，同比增长29．4％。

不过，尽管小米在第三季度的互联网服务收入在总营收中的占比较上一季度的8．8％有小幅进步，比去年同期的7．5％也有所增加，但在三百多亿的总营收面前，依然显得有些微不足道。

上述不愿具名的行业观察人士表示，种种迹象表明，小米转型互联网公司的进展非常缓慢；至少短期来看，小米更倾向于是一家硬件公司，距离成为一家成熟的互联网公司还有不少的路要走。

股价依旧破发，仍被高估

至于投资者最关注的股价问题，在小米上市之初雷军“股价翻一倍”的承诺何时兑现对小米而言是个终极考验。

自小米公布第三季财报后，资本市场也用实际行动给予了积极反馈。截至11月20日收盘，小米集团报收14．74港元／股，涨8．38％。但与17港元／股的发行价相比，当前股价依旧缩水13．3％，仍处于破发状态。

回望小米上市之初，德意志资本、麦格理、光大证券、西南证券等券商机构，均在研报中给予小米“增持”、“买入”评级，目标价在19．6港元／股至30．3港元／股之间。

但此后，小米股价开始陷入颓势。即便在二季度业绩并不逊色的情况下，股价也一路走低，甚至于10月30日跌至上市以来的最低价11．4港元／股，与机构预期的目标价渐行渐远。

进入11月后，机构分析师便开始下调小米的目标价。其中，麦格里下调小米预测市盈率从35倍降至33倍，目标价则由30港元降至25港元，不过维持“跑赢大市”评级；花旗将小米的目标价调至17港元；建银国际将小米集团评级从跑赢大盘下调至中性，目标价从20港元下调至16港元。

一位券商人士表示，通常来说，市场在科技股上市之初会依据其成长性给出较高估值，但若公司长期无法实现利润增长，或成长性不被市场看好，则公司估值大概率将出现回落的情况。

对于小米业绩尚佳但股价不振的原因，独立IT分析师付亮认为，归根结底，这说明小米的业务模式不被资本认可。

“首先，香港市场就是一个相对国内资本市场更为保守的市场。其次，小米说自己做的是互联网生态，但实际上它就是个硬件制造商，而光靠硬件比较难支撑高股价。”付亮如是称。

作者：于小京